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林毅夫:我为什么不支持资本账户完全开放

在这场关于资本账户开放的辩论中,我是一个旁观者,也是一个啦啦队员,而不是运动员。资本账户开放是我国现代化进程中必须逾越的一个门槛,也可能是一个很难逾越的门槛。从其他发展中国家的经验来看,如果这个门槛逾越不好,很可能使原本发展很好的经济突然发生崩溃性危机。

基于此,我非常关心国内学界对这个问题的争论。我要恭喜在这场辩论中正反两方对这个问题的深入研究,以及讲道理、摆事实的客观、理性的争论。对重大问题在国内非常需要有这么理性的讨论。

作为啦啦队员听正反两方隔空辩论时,我对几篇文章和论点拍手叫好,后来发现我拍手叫好的都是反方,包括余永定、张明、张涛的文章。我就谈谈在做啦啦队员时,为何我只为反方的论点拍手叫好。

增长因素并非资本账户开放

我这几年研究的是发展经济学,从世界银行回来以后,我力推作为发展经济学的第三波思潮的新结构经济学。从发展经济学的角度来看,一个国家长期的经济增长必然是技术不断创新、产业不断升级、基础设施和制度安排不断完善的结构转型和变迁的过程,这些要靠投资,投资需要资本。

从理论上看,发达国家的资本相对丰富,回报率相对于发展中国家低,流动到发展中国家支持技术创新、产业升级、基础设施完善,对发展中国家应该是有利的,对发达国家而言资本的回报率会较高,所以也是好的。这样的自由流动应该是双赢的,受欢迎的。不过诺奖获得者卢卡斯根据观察发现,二次世界大战以来,实际是资本稀缺的发展中国家的资本流动到资本丰富的发达国家,而非相反,这就是著名的卢卡斯谜题。

在技术创新、产业升级中,发展中国家有后发优势,经济发展应该比发达国家快。从经验实证来看,根据诺奖获得者麦克·斯宾塞所领导的增长委员会的研究,从二次世界大战到现在,仅有13个经济体发展比较好,取得了每年7%及以上、持续了25年甚至更长时间的经济增长。世界上绝大多数发展中国家都长期陷于低收入陷阱或中等收入陷阱。

根据增长委员会的研究,这13个表现卓越的经济体有五个共同特征。其中的一个是高储蓄率和高投资率,实际上这13个经济体在快速发展时,由于自身储蓄率非常高,高投资的资本主要来自于国内的积累。最明显的就是亚洲的日本、韩国、台湾地区,不但管制资本的短期流动受管制,而且,外债和外资都不欢迎。

也就是说,一个发展中国家即使资本相对短缺,自己也能够积累足够的资本来推动经济的快速发展,从低收入进入中等收入,最后成为高收入经济体。这个可能的前提是什么?

对此,在新结构经济学中我给予了解释,那就是在每一个时点上按照要素禀赋结构所决定的比较优势来发展经济,这样所形成的产业就会有竞争优势,占有国际国内最大的市场,享有最高的利润和最多的剩余,而且,投资回报率会最高。剩余多了,可积累的资金就多,投资回报率高,积累的意愿就高,资本积累就快,可以支撑的投资项目就多,技术创新、产业升级、基础设施完善和经济发展的速度也会加快。

资本账户开放三领域的利弊分析

从上述新结构经济学的分析看,一个发展中国家要不要开放资本账户?资本账户开放包含三个主要领域:一个是外国直接投资;另一个是国内银行跟国外银行的借贷或者是国内企业直接到国际上举债;第三是短期以证券投资为主的资本流动。

从这三大类来看,外国直接投资直接投资于实体经济,对资本的积累、技术的创新、产业的升级有直接贡献,可以直接推动结构变迁、提高生产力水平、促进经济增长。不存在通过借短债进行长期投资的期限错配(term mismatch),或还债时本国货币和外国货币的错配(currencymismatch)问题。而且,外国直接投资还会带进技术、管理、国外市场等诸多有利于经济发展的益处。

因此,从新结构经济学的角度来看,如果没有国防安全或是民族主义情绪的考虑,在资本账户开放中,外国直接投资利远大于弊。从实证经验看,新加坡是利用外国直接投资比重最高的国家之一,经济发展非常好。另外,改革开放以后,我国是吸引外国直接投资最多的发展中国家,外资对我国外向经济发展的贡献也很大。

允许金融机构或企业到国外举债回到国内来使用,按照比较优势进行投资,似乎对实体经济的发展有帮助。但是,经济有周期波动,即使投资于出口导向的实体经济,出现短期波动时收益会减少,用外币来还本付息就会有困难。

韩国在东亚金融危机时面临的这是这个问题,投资按比较优势进行,且是外向型的,原本发展得很好。在泰国、印尼、马来西亚等国爆发金融危机以后,外需减少,经济下滑,韩国也无法避免危机的爆发。在2008年全球金融经济危机爆发时韩国又差点遭遇同样的命运,后来靠跟美国签订货币互换而避免了危机。

而且,国家也很难保证本国银行或企业会将国外借贷用于国内具有比较优势的产业,它们有时会投资于赶超型的产业,或是投机性的房地产、股票市场,或是用于支持消费信贷的扩张。如果国内生产力水平和出口竞争力的提高有限,甚至不提高,到了需要还本付息时就会出现期限错配、货币错配等一系列问题而爆发危机。亚洲金融危机前的泰国,以及2008年全球金融经济危机中受到重创的南欧和东欧国家就是典型的例子。

所以,允许银行或企业向国外举债,虽然能带来投资和消费的增加,经济出现短暂的繁荣,但这种繁荣通常以危机的爆发收场。考虑到结构的问题,允许金融机构或者企业到国外举债总的来讲弊大于利。

短期的资本流动,这种资金由于期限考虑,一般是进入到流动性较强及有投机性质的股票市场和房地产市场。由于不投入实体经济,对生产力水平的提高没有太大帮助,而且,流入到股票市场和房地产市场容易导致股市和房市泡沫。

如果有大量资金流入,也会带来真实汇率的升值。这种升值通过两种途径实现:一种是,汇率没有管制,自由浮动汇率下,名义汇率上升,导致真实利率上升;另一种是,汇率有管制,大量资金流进,兑换成本币,外汇积累增加的同时货币增发,通货膨胀率上升,导致真实汇率上升。真实汇率上升,出口竞争力就下降,经济放缓,短期流入的这些投机性的资本就会以股市、房市存在泡沫难以支撑而开始唱空该国,导致大量资金流出。

所以,这种短期资金流动除了带来短期的虚假繁荣外,对发展中国家的经济发展弊大利少。

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